国君宏观：货币宽松的必要性在升温

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　　来源：国君宏观研究　　

　　摘要

　　1、社融增速延续回落态势，私人和政府信用皆有收缩。2024年3月社融存量增速为8.7%，回落0.3个百分点，新增社融4.87万亿元，同比少增0.51万亿元。拆分结构来看，贷款和政府债是主要拖累，其中信贷同比少增6561亿元，政府债同比少增1373亿元。未贴票和企业债券是3月新增社融的主要支撑，其中未贴票同比多增1760亿元，企业债券同比多增1251亿元。此外，信托贷款同比多增725亿元，或与地产融资支持有关。股票融资在监管严控发行上市准入的背景下继续收缩，同比少增387亿元。

　　2、2024年3月新增信贷30900亿元，同比少增8000亿元，票据融资是主要支撑。细分来看：居民中长贷新增4516亿元，同比少增1832亿元，居民短贷新增4908亿元，同比少增1186亿元，企业中长贷新增16000亿元，同比少增4700亿元，企业短贷新增9800亿元，同比少增1015亿元，票据融资减少2500亿元，同比少减2187亿元，非银贷款减少1958亿元，同比多减1579亿元。

　　1）票据融资仍没有放量，体现央行在平滑信贷投放。3月，1年中短期票据相比1年国债溢价明显上行，从月初的0.49%上升至月末的0.60%。企业债券融资同比多增，说明支撑信用扩张的主力为传统制造产业。

　　2）居民信贷延续回落，2月LPR非对称降息的政策效果存在时滞。RMBS资金流数据显示，3月条件早偿率为28.0%，较2月没有发生显著降低。一方面，对于存量房贷，LPR降息的起效需等待房贷利率的重定价时点（一般是年初）；另一方面，银行存款利率降息潮延续，中小银行陆续跟进，存款利率下调幅度从5bp到45bp不等。

　　3、2024年3月M1增速1.1%（前值1.2%），M2增速8.3%（前值8.7%）。M1新增幅度为疫后同期最低，主因企业存款回落。3月企业存款同比少增5330亿元，为疫后同期次低，显示有效需求依然不足。此外，非银存款同比少增4550亿元，对M1读数或存在扰动。M2增速较上月滑落0.4%，居民存款同比少增774亿元，仍处于储蓄释放的过程中。房贷早偿和资产配置（如黄金、高股息、债基）是储蓄释放的主要方向。

　　4、我们在前期报告中已重点提示本月M1和M2的双双回落，本质问题是居民的储蓄释放并没有流向实体，而是选择了金融资产进行配置，以及提前还贷。这才是驱动年初以来股债商都能出现阶段性行情的本质原因。但实体经济的冷暖才是资本市场健康运行的关键，后续货币政策宽松的必要性在上升。

　　5、风险提示：宽货币政策节奏不及预期、企业部门贷款持续收缩