2024年，生猪如何驱动CPI回升？

　　CFC农产品研究　本报告完成时间|2024年3月16日

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　　2024年2月，CPI月度同比数据重回正增长，其中核心CPI同比增长1.9%，食品CPI同比回落大幅收缩。CPI具体细分项中，受益于国内文化旅游市场的火热，文旅CPI同比提升23.1%，涨幅最为明显。

　　2024年国内通胀如何表现、猪价对CPI的影响如何是市场当前需要关注的问题，但究竟猪价在2024年如何驱动、多大程度上驱动CPI回升，市场仍然缺乏比较清晰的认知。

　　本篇文章基于对猪价的预期，从定量层面回答猪价对2024年CPI的驱动。

　　相关逻辑和结论可供宏观研究、商品交易和专业投资人士参考。

　　（一）多重原因导致2023年CPI同比低位运行

　　我国年度CPI目标一般维持在年度同比3%左右，但过去一年月度同比CPI均处于较低水平，且出现了连续多月为负的局面。我们认为，除了货币端的现实外，背后的主要原因还有三个：

　　一是食品供应充裕，需求弹性有限，价格同比回落幅度较大；

　　二是整体大宗商品价格同比走势偏弱，PPI疲软；

　　三是产业链中游竞争严峻、利润压缩，原料价格波动向终端正向传导过程受阻。

　　而这三个原因当中，食品端价格回落的因素是最直接的驱动。

　　（二）猪价波动是驱动2023年CPI转负的核心原因

　　图1显示，CPI受食品价格主导是过去一段时间的常态。相比非食品项，食品项在CPI中的占比虽低，但波动更加剧烈，因此，食品项常常成为CPI的核心驱动。

　　猪肉价格的波动则是食品价格指数波动的核心，其原因同样在于猪价同比波动的剧烈性。

　　既然是同比波动，那就不仅需要考虑当期猪价的状况，同时要考虑前一年同期的价格基准水平。

　　从表1中我们可以看到，2022年下半年生猪价格快速上行并站稳20000元/吨的水平，尤其是9、10月，生猪价一度上行逼近30元/公斤，带动猪肉价格走高至30元/公斤以上。

　　2023年猪肉价格水平则持续保持低位。除7月末到8月初略有上行之外，全年缺乏波动题材，从而导致猪肉价格下半年同比大幅下跌。

　　两年间的价格最大差距出现在10月和11月，在生猪层面同比降幅最高达到42%，在猪肉层面达到35%，，在猪肉CPI层面达到31%左右，对CPI的拖累最高达到0.58个百分点。

　　（三）2024年猪价继续驱动CPI波动，但方向相反、程度减弱

　　首先，2023年生猪及猪肉价格处于相对低位，同样因为基期效应，一旦2024年猪价能够出现趋势性的上涨行情，同比上的差距便能够驱动CPI的上行。

　　从一季度来看，2024年生猪数量上的直接压力实际上是大于2023年的，不过有两个因素导致了压力的同比缓解：

　　一个是2023年上半年承接了2022年冬季踩踏行情导致的高体重大库存，使得上半年本该进行累库操作的时间段仍需要持续释放出栏压力，形成较高供应，而2024年没有类似的压力；

　　另一方面是2024年市场动物疫病风险爆发较早，持续性强，侧面减轻了市场累库动力，从而有望减轻春节后市场集中供应压力。

　　总的来说，上半年，尤其是一季度，猪价同比波动的空间有限，对CPI的影响也相对有限。

　　不过，从2024年二季度开始，根据仔猪等生产数据的变化趋势，供应同环比均下降的确定性较高。

　　图3显示了我们对于2024年整体出栏量的预期，从走势上看有明显的回落趋势，三季度同比下行。从体量上看，年度出栏量介于2023和2024年之间；对应价格预测在图4中呈现：一季度同比差距不大，二季度开始有望拉开一定差距。

　　基于生猪价格的预测，我们可以进一步推断猪肉价格，从而推测出猪价对CPI的影响（如表2所示）。

　　由于生猪价格的预测准确性有限且生猪到肉价再到猪肉CPI之间都并非线性传导关系，因此，具体数据上可能存在一定的误差，但对于趋势的判断可供参考。

　　我们预计2024年下半年，猪肉带动的CPI上行能够达到0.2个百分点，而2023年这一数字为下降0.3到0.5个百分点，一来一去，导致年度的CPI差距至多可达0.7个百分点甚至更高。

　　尽管猪价的变化不能给我们确定性的CPI预测，也不能保证3%的目标值，但提前计入猪价的影响，在进行CPI预测和对CPI进行解读时都会有更清晰的认知。